같은 펀드에 투자했는데 내 수익률은 왜 낮을까: 모닝스타 10년 데이터와 내 수익률 계산법
지난 글에서 펀드매니저 열 명 중 아홉 명이 15년 동안 지수를 이기지 못했다는 SPIVA 보고서를 정리했습니다. 그 글을 쓰고 나서 제게 질문이 하나 남았습니다. 그럼 지수를 따라가는 펀드를 사면, 저는 그 지수 수익률을 그대로 가져가는 걸까요?
모닝스타가 매년 내는 'Mind the Gap' 보고서가 이 질문을 다룹니다. 2025년 말까지 10년 동안 미국 펀드와 ETF는 연평균 9.9%를 벌었습니다. 그런데 그 펀드에 들어간 돈이 실제로 번 수익률은 평균 연 8.7%였습니다. 같은 펀드인데 매년 1.2%p가 어디론가 사라진 셈입니다.
올해 5월에는 이 격차의 대부분이 투자자의 실수가 아니라 계산 방식에서 나온다는 반론 논문도 나왔습니다. 이 글은 두 수익률이 왜 달라지는지, 격차를 둘러싼 연구와 반론, 그리고 제 계좌의 수익률을 직접 계산하는 방법을 순서대로 정리한 기록입니다.
펀드 수익률과 투자자 수익률은 다른 숫자입니다
펀드가 발표하는 수익률은 시간가중 수익률입니다. 처음에 돈을 넣고 끝날 때까지 한 번도 더 넣거나 빼지 않은 사람이 얻었을 수익률이죠. 펀드 기준가격의 변화로 계산하기 때문에, 그 사이에 누가 얼마를 넣고 뺐는지는 반영되지 않습니다.
반면 투자자가 실제로 번 돈은 금액가중 수익률로 봐야 합니다. 언제 얼마를 넣고 뺐는지가 결과에 그대로 반영됩니다. 같은 펀드라도 돈이 많이 들어가 있을 때 오르면 수익이 커지고, 돈이 많이 들어가 있을 때 떨어지면 손실이 커집니다.
간단한 예로 보겠습니다. 첫해에 20% 오르고 둘째 해에 10% 떨어진 펀드가 있습니다. 펀드 수익률은 2년 누적 8%, 연평균 3.9%입니다.
| 구분 | 투자자 A | 투자자 B |
|---|---|---|
| 처음 넣은 돈 | 1,000만 원 | 2,000만 원 |
| 1년 뒤 (+20%) | 1,200만 원, 여기에 1,000만 원 추가 | 2,400만 원 |
| 2년 뒤 (-10%) | 1,980만 원 | 2,160만 원 |
| 총 투자금 | 2,000만 원 | 2,000만 원 |
| 연 수익률 (금액가중) | -0.7% | +3.9% |
두 사람은 같은 펀드에 같은 2,000만 원을 넣었습니다. B는 펀드 수익률 3.9%를 그대로 가져갔고, A는 오히려 20만 원을 잃었습니다. 차이는 하나입니다. A는 첫해 수익을 보고 나서 돈을 더 넣었고, 돈이 두 배가 된 뒤에 하락을 맞았습니다.
순서가 반대였다면 결과도 반대입니다. 첫해에 10% 떨어지고 둘째 해에 20% 오른 펀드라면 펀드 수익률은 똑같이 연 3.9%지만, 1년 뒤에 1,000만 원을 추가한 A의 수익률은 연 9.1%가 됩니다. 금액가중 수익률은 펀드 수익률보다 낮을 수도, 높을 수도 있습니다. 문제는 사람들이 보통 어느 쪽으로 움직이느냐입니다.
마케터에게는 익숙한 함정입니다
이 차이를 처음 이해했을 때 회사에서 매주 보는 광고 리포트가 떠올랐습니다.
광고를 이틀 집행했다고 해보겠습니다. 첫날은 10만 원을 써서 50만 원의 매출이 났고, 반응이 좋아서 둘째 날 예산을 100만 원으로 늘렸더니 200만 원의 매출이 났습니다.
| 구분 | 광고비 | 매출 | ROAS |
|---|---|---|---|
| 1일차 | 10만 원 | 50만 원 | 500% |
| 2일차 | 100만 원 | 200만 원 | 200% |
| 일별 ROAS 단순 평균 | - | - | 350% |
| 기간 전체 | 110만 원 | 250만 원 | 227% |
일별 ROAS를 평균 내면 350%인데, 실제로 쓴 돈과 번 돈으로 계산하면 227%입니다. 날마다 쓴 돈의 크기를 무시하는 일별 평균이 시간가중 수익률과 닮았고, 기간 전체 ROAS가 금액가중 수익률과 닮았습니다. 성과가 좋은 날 예산을 늘렸는데 늘린 날부터 효율이 떨어지면, 평균 지표는 좋아 보여도 실제로 남는 돈은 적습니다.
광고에서는 이걸 매일 경계하면서, 정작 제 계좌에서는 펀드가 발표한 수익률을 제 수익률이라고 생각하고 있었습니다.
10년 집계: 투자자는 펀드 수익의 88%를 가져갔습니다
모닝스타는 미국의 뮤추얼펀드와 ETF를 대상으로 매달 자금이 얼마나 들어오고 나갔는지를 추적해 투자자 수익률을 계산합니다. 2026년 8월에 나온 최신 보고서의 숫자는 이렇습니다.
| 구분 | 펀드 수익률 (연) | 투자자 수익률 (연) | 투자자가 가져간 비율 |
|---|---|---|---|
| 전체 펀드·ETF | 9.9% | 8.7% | 약 88% |
| 미국 주식형 펀드 | 13.3% | 12.8% | 약 96% |
기간은 2016년부터 2025년까지 10년입니다. 이 격차를 금액으로 환산하면 약 3조 8천억 달러에 이릅니다. 그리고 보고서 안에서 반복해서 나타나는 패턴이 두 가지 있습니다.
변동성이 클수록 격차가 컸습니다. 변동성이 가장 낮은 펀드 그룹의 격차는 연 0.4%p였지만, 가장 높은 그룹은 연 2%p를 넘었습니다. 크게 오르내리는 펀드일수록 오른 뒤에 사고 내린 뒤에 파는 일이 잦아진다는 해석입니다.
사고팔기 쉬운 상품일수록 격차가 컸습니다. 보도된 내용에 따르면 ETF의 격차는 연 1.6%p로 일반 펀드(1.2%p)보다 컸고, 섹터 펀드도 1.2%p였습니다. 반면 미국 주식 인덱스펀드는 0.1%p 수준이었습니다. 장중에 바로 사고팔 수 있는 ETF 쪽 격차가 더 컸다는 점이 눈에 띕니다.
반론: 격차의 대부분은 타이밍 탓이 아니다
여기까지만 보면 결론은 간단해 보입니다. 투자자들은 타이밍을 못 맞혀서 매년 1%p 넘게 손해를 본다는 것이죠. 그런데 올해 5월, CFA 협회가 발행하는 학술지 Financial Analysts Journal에 이 해석을 정면으로 반박하는 논문이 실렸습니다.
연구진은 모닝스타의 2025년 보고서와 같은 표본으로 다시 계산했습니다. 모닝스타는 2015~2024년 격차를 연 1.2%p로 발표했는데, 연구진의 계산으로는 투자자들의 잘못된 타이밍 때문에 생긴 손실이 연 0.10%p에 불과했습니다. 열 배가 넘는 차이입니다.
핵심은 금액가중 수익률이 타이밍 실력과 상관없이 낮게 나올 수 있다는 점입니다. 연구진은 월 단위 자료를 쓰는 방식 같은 계산상의 문제를 여럿 지적했는데, 그중 가장 이해하기 쉬운 것이 '사후 확신 효과(hindsight effect)'입니다.
앞의 예에서 둘째 해가 하락이 아니라 평범하게 10% 올랐다고 해보겠습니다. 펀드 수익률은 연 14.9%인데, 첫해 수익을 보고 1,000만 원을 추가한 A의 금액가중 수익률은 연 13.4%입니다. 둘째 해에 나쁜 일은 전혀 없었는데도 격차가 생겼습니다. 좋았던 첫해의 수익이 적은 돈에만 적용됐기 때문입니다.
사람들이 좋은 성과를 보고 나서 돈을 넣는 한, 금액가중 수익률은 미래를 잘못 예측하지 않았어도 시간가중 수익률보다 낮게 나오기 쉽습니다. 이 효과는 2014년 금융학술지 JFQA에 실린 사이먼 헤일리(Simon Hayley)의 연구에서도 지적된 바 있습니다. 1.2%p의 상당 부분은 "투자자가 타이밍을 틀렸다"는 증거라기보다 "돈이 과거 성과를 따라 들어왔다"는 흔적일 수 있다는 겁니다.
모닝스타는 올해 8월 보고서에서도 격차가 이전 추정치와 일관된다고 밝혔습니다. 두 연구의 차이는 격차를 어떻게 재는지, 그리고 그 격차를 '실수의 비용'이라고 부를 수 있는지에 있습니다.
두 연구를 놓고 남는 것
반론이 맞다고 해도 제게 달라지는 건 생각보다 적었습니다.
우선 0.10%p는 수많은 투자자를 합친 평균입니다. 잘 맞힌 사람과 못 맞힌 사람이 섞여 서로 상쇄된 결과일 수 있고, 제 계좌가 어느 쪽인지는 이 숫자로 알 수 없습니다. 앞의 투자자 A처럼 개인의 격차는 평균보다 훨씬 크게 벌어질 수 있습니다.
그리고 두 연구가 모두 동의하는 사실이 하나 있습니다. 펀드가 발표한 수익률은 내 수익률이 아니라는 것입니다. 제 수익률은 제가 직접 계산해야 알 수 있습니다.
내 계좌 수익률 계산하는 법: XIRR
금액가중 수익률은 엑셀이나 구글 스프레드시트의 XIRR 함수로 계산할 수 있습니다. 필요한 건 입출금 기록뿐입니다.
- A열에 날짜, B열에 금액을 적습니다. 날짜는 오래된 것부터 순서대로 적습니다.
- 계좌에 넣은 돈은 마이너스(-), 뺀 돈은 플러스(+)로 적습니다.
- 마지막 줄에 오늘 날짜와 현재 평가금액을 플러스로 적습니다.
- 빈 칸에 =XIRR(B2:B6, A2:A6)을 입력합니다. 결과가 0.073처럼 나오면 셀 서식을 백분율로 바꾸면 됩니다.
| 날짜 (A열) | 금액 (B열) | 내용 |
|---|---|---|
| 2024-01-02 | -1,000,000 | 입금 |
| 2024-07-01 | -1,000,000 | 입금 |
| 2025-01-02 | -1,000,000 | 입금 |
| 2025-07-01 | -1,000,000 | 입금 |
| 2026-09-25 | 4,600,000 | 현재 평가금액 |
| XIRR 결과 | 연 7.3% | |
이 계좌를 증권사 앱에서 보면 400만 원을 넣어 460만 원이 됐으니 수익률 15%로 표시됩니다. 틀린 숫자는 아니지만, 2년 9개월 동안 넣은 돈 전체의 누적 수익률이고 마지막에 넣은 100만 원은 1년 남짓밖에 굴러가지 않았습니다. 각각의 돈이 계좌에 머문 기간을 반영해 1년 단위로 환산한 값이 XIRR의 7.3%입니다.
이 숫자는 두 가지와 비교해 볼 수 있습니다. 하나는 같은 기간 제가 산 펀드나 ETF의 연평균 수익률입니다. 그 차이가 제 입출금 시점과 규모가 만든 차이입니다. 다른 하나는 같은 기간의 예금 금리입니다. 위험을 감수한 대가가 충분했는지 확인하는 기준이 됩니다.
계산할 때 주의할 점도 있습니다. 배당금을 계좌 밖으로 인출했다면 인출한 날짜에 플러스로 적어야 합니다. 여러 계좌를 합쳐서 보고 싶다면 계좌끼리 옮긴 돈은 빼고, 외부에서 들어오고 나간 돈만 적어야 합니다. 연금저축의 세액공제처럼 계좌 밖에서 생기는 혜택은 이 계산에 들어가지 않습니다.
직접 계산해 보고 바꾼 것
3년째 쓰고 있는 투자 일지에서 입금 기록만 뽑아 XIRR을 계산해 봤습니다. 결과 숫자보다 더 눈에 들어온 건 추가 입금 날짜였습니다. 월급날 넣는 정기 적립 말고, 제가 "지금이다" 싶어서 따로 넣은 돈을 표시해 보니 대부분이 지수가 한동안 오른 뒤였습니다. 보고서에 나오는 평균적인 투자자와 똑같은 모습이었죠.
그 추가 입금이 결과적으로 손해였는지는 솔직히 아직 모르겠습니다. 반론 논문의 말처럼, 오른 뒤에 넣었다는 사실만으로 틀린 판단이었다고 할 수는 없으니까요. 다만 제 돈이 들어가는 방식이 계획이 아니라 기분을 따르고 있었다는 건 분명했습니다.
그래서 두 가지를 바꿨습니다. 정기 적립은 월급날 분할 순서에 맞춰 날짜를 고정했고, 계획에 없던 추가 입금은 일지에 이유를 한 줄 적고 하루를 기다린 뒤에 넣기로 했습니다. 그리고 분기에 한 번 XIRR을 다시 계산해 일지에 적습니다. 광고에서 기간 전체 ROAS를 따로 보듯, 제 계좌에도 제 방식으로 재는 숫자가 하나 있어야 한다고 생각했습니다.
이 연구를 읽을 때 주의할 점
미국 펀드 자료입니다. 국내 펀드나 국내 투자자를 같은 방식으로 집계한 결과가 아닙니다. 다만 두 수익률이 달라지는 원리는 어느 시장에서나 같습니다.
같은 자료에서도 숫자가 크게 달라집니다. 연 1.2%p와 0.10%p는 같은 표본에서 나온 숫자입니다. 어느 한쪽 숫자만 인용한 글을 보면 계산 방식이 무엇인지 먼저 확인할 필요가 있습니다.
과거 격차가 미래 격차를 말해주지 않습니다. 시장이 오르내린 순서가 달라지면 같은 행동도 다른 결과를 냅니다. 앞의 예에서 본 것처럼, 오른 뒤에 넣은 돈이 더 큰 수익을 내는 해도 있습니다.
자주 묻는 질문
Q. 시간가중 수익률과 금액가중 수익률은 어떻게 다른가요?
시간가중 수익률은 중간에 돈을 넣고 뺀 영향을 제거한 수익률로, 펀드의 운용 성과를 비교할 때 씁니다. 금액가중 수익률은 언제 얼마를 넣고 뺐는지까지 반영한 수익률로, 투자자가 실제로 번 돈을 보여줍니다.
Q. 증권사 앱의 수익률은 어느 쪽인가요?
앱에서 가장 크게 보이는 수익률은 대개 지금 보유한 종목의 매입금액 대비 평가손익으로, 1년 단위로 환산하지 않은 누적 수치입니다. 증권사에 따라 기간별 수익률 메뉴를 따로 제공하기도 하는데, 계산 방식이 다를 수 있으니 화면의 설명을 확인하는 게 좋습니다.
Q. 매달 같은 금액을 적립하면 격차가 생기지 않나요?
정기 적립은 성과를 보고 금액을 바꾸지 않기 때문에 오른 뒤에 더 넣어서 생기는 격차는 줄어듭니다. 다만 시장이 오르내린 순서에 따라 금액가중 수익률은 여전히 펀드 수익률과 달라질 수 있습니다.
Q. 인덱스펀드를 사면 격차가 사라지나요?
상품보다는 행동의 문제입니다. 보고서에서 미국 주식 인덱스펀드의 격차는 작았지만, 같은 지수를 따라가는 상품이라도 자주 사고팔면 격차가 생길 수 있습니다.
정리하며
이 블로그에서 다룬 연구들을 이어 보면 하나의 흐름이 됩니다. 언제 사느냐보다 시장에 계속 머무르느냐가 중요했고, 떨어졌을 때 파느냐가 결과를 갈랐고, 펀드매니저도 지수를 계속 이기기는 어려웠습니다. 이번 글은 그 마지막 조각에 가깝습니다. 좋은 상품을 골라도 그 수익률을 내가 가져가는지는 따로 재봐야 알 수 있습니다.
격차가 1.2%p든 0.1%p든, 펀드가 발표한 숫자는 제 숫자가 아닙니다. 1년에 한 번이라도 XIRR로 제 계좌를 재보는 것. 이번 글에서 제가 얻은 가장 실용적인 결론입니다.
출처: Morningstar, "Mind the Gap 2026"(2026년 8월, 2016~2025년 미국 뮤추얼펀드·ETF 대상); Morningstar, "Mind the Gap 2025"; Jon A. Fulkerson, Bradford D. Jordan, Timothy B. Riley, Qing Yan, "Bad Timing Does Not Cost Investors 15% of Their Funds' Returns: An Examination of Morningstar's 'Mind the Gap' Study", Financial Analysts Journal 82권 3호(2026년 5월); Simon Hayley, "Hindsight Effects in Dollar-Weighted Returns", Journal of Financial and Quantitative Analysis 49권 1호(2014). ETF·섹터·인덱스펀드별 격차는 WealthManagement.com 보도(2026년 8월 6일)를 참고했습니다. 본문의 투자자 A·B, 광고, XIRR 예시는 이해를 돕기 위해 만든 가상의 숫자입니다.
이 글은 공개된 연구 결과와 개인의 경험을 정리한 기록이며, 특정 펀드나 상품, 투자 방식에 대한 투자 권유가 아닙니다. 과거 성과는 미래 수익을 보장하지 않으며, 모든 투자 판단과 그 결과에 대한 책임은 투자자 본인에게 있습니다.
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